Tendências Regulatórias para 2025: o que não está escrito, mas está implícito

Felipe Ribeiro

10 de janeiro de 2025 às às 17h37

A Agenda Regulatória e o Plano Bienal de Supervisão Baseada em Riscos da CVM para 2025 são mais do que documentos técnicos: são um verdadeiro mapa do futuro do mercado de capitais brasileiro.

Agenda Regulatória 2025, luz na passarela que lá vem ela

Nesta altura do campeonato você já deve ter lido dezenas de notícias falando sobre a agenda regulatória de 2025 da CVM.

Normas a serem editadas: destaque para o FACIL (Facilitação ao Acesso a Capital e de Incentivo a Listagens) – que será uma das prioridades previstas para 2025, além da flexibilização de requisitos para emissão de debêntures (e o stripping, com mais detalhes abaixo) e a modernização da norma de FIPs.

Temas para consulta pública: a) ampliação dos produtos de varejo e revisão do conceito de investidor qualificado, b) influenciadores digitais e a modernização da regra de analistas serão avaliados em consulta pública, c) a reforma da RCVM 88 (detalharei mais a frente este tema), d) revisão das RCVM 135 e RCVM 31 relacionados à tokenização e ainda e) registro e informações de INR + PLD/FTP e f) regime informacional FIF-ARR. Na agenda ainda entrou para 2025: g) o alinhamento das agências de rating à norma europeia, h) ajustes à RCVM 44 (também tratarei a frente no RaioX), i) ajustes pontuais à RCVM 160, j) revisão da definição de ações em tesouraria e por fim, mas não menos importante, os FIIs (que aprofundarei detalhadamente abaixo).

Agenda Open Capital Markets: os três projetos em andamento são a) portabilidade de investimentos (open finance), b) Laboratórios experimentais CVM no LAB e c) testes envolvendo o DREX (real digital).

Outros temas: Taxonomia Sustentável Brasileira, b) o tema dos COE (detalhes abaixo), e dois pareceres de orientação, c) Finanças Sustentáveis e Blended Finance e d) recomendação de boas práticas para enfrentamento de situações de conflito de interesses.

Da passarela para o raio-x, que a estrada vai além do que se vê

Influenciadores Digitais: continuação da consulta pública SDM 04/2023 e do relatório “Influenciadores digitais e o mercado de capitais brasileiro”[1] que foi publicado em abril/2023. O estudo publicado em 2023 conclui recomendando inclusão de arcabouço normativo da CVM, de dispositivo que preveja a “exigência de transparência e divulgação ativa de quaisquer relações contratuais de publicidade e divulgação de valores mobiliários celebrados entre os regulados por esta CVM e aqueles denominados influenciadores digitais, sejam os últimos pessoas físicas ou plataformas de divulgação, desde que o contrato gere benefício direto ou indireto para estes”. A CVM deve em 2025 implementar este tema para consulta pública nesta linha, para entender como o mercado deve agir / como a CVM deve regular este relacionamento entre regulados da CVM e influenciadores – quando da distribuição de valores mobiliários - e até possíveis conflitos de interesses.

Crowdfunding: entre os temas para consulta pública está a reforma da RCVM 88 – resolução que foi “feita com o espírito” muito mais de equity, mas que está sendo usada em larga escala para dívida – conforme matéria publicada aqui na Capital Aberto em 27/11 [2]. E isso fica implícito somente para quem está acompanhando este mercado de perto – diversas das operações distribuídas nas plataformas de investimento online via RCVM 88 são dívidas, ou CRIs, CRAs ou até CRs – principal “jardim” para crescimento e emissão destes ativos, que tiveram poucas emissões via RCVM 160. E isso pode impactar positivamente o mercado das securitizadoras que provavelmente passarão a poder atuar neste tipo de ofertas também – a ver o que virá na consulta pública em 2025.

Divulgação de Fatos Relevantes e Comunicações: outro tema que irá impactar o dia a dia das securitizadoras, mas também das gestoras e administradores, é a consulta pública a respeito da divulgação de fatos relevantes e comunicações a mercado, ajustando a RCVM 44. O que para uma securitizadora/gestora/administradora pode ser fato relevante para outra pode não ser – e isso vale para Fundos ou Certificados de recebíveis, e até para fundos que tenham certificados de recebíveis. Exemplo: se dois FIIs possuem um mesmo CRI e este entra em default – os dois deveriam publicar o mesmo (ou semelhante) fato relevante, dado a natureza da matéria, entretanto não é o que acontece hoje, e isso precifica as cotações no secundário dos fundos (quando listados em bolsa). Este ajuste será muito bem-vindo e trará mais tranquilidade aos investidores que, em um momento desse, não sabem qual informação seguir – e na dúvida, vedem um FII que divulgou a informação e não aquele que não divulgou.

Stripping de debêntures: o conceito é simples, mas o impacto no mercado pode ser relevante – especialmente para as mesas de secundário de crédito privado. Hoje, quando um investidor compra um título de crédito privado, ele está comprando o fluxo de juros + principal. A possibilidade de stripping seria “dividir / fatiar” inicialmente fluxo de juros de fluxo de principal de um título e permitir a negociação separada deles. Seria possível, em tese, até separar cada um dos fluxos de juros e negociá-los separadamente.

O termo vem de STRIP Bond (Separate Trading of Registered Interest and Principal Securities) e iniciou nos EUA na década de 1960[3]. O conceito é excepcional e iniciou-se nos bonds do governo americano. Em 1974, esta possibilidade foi descontinuada pelo governo e voltou somente em 1985.

A possibilidade de fazer com títulos corporativos pode gerar benefícios para os investidores que tenham interesse, por exemplo: em ter um recebimento de juros específico em determinada data, ou de principal mais adiante. Enfim, possibilita ao investidor montar uma carteira “de rendimentos” bem específica. O lado negativo é a alta volatilidade que estes títulos podem ter – e como negociá-los, pelo menos inicialmente a liquidez deve ser baixa. Entretanto, para as mesas de secundário aqui no Brasil, pode ser um negócio e tanto.

Supervisão Baseada em Risco – 2025-2026, olha que coisa mais linda mais cheia de graça...

Riscos novos adicionados no SBR deste biênio:

Mercado Marginal: Oferta e negociação de valores mobiliários na forma de token em desacordo com as normas da CVM (a fonte do risco é a assimetria informacional, conflito de interesses e falha regulatória);

PLDFTP: Falhas nos processos de PLD/FTP para investidores não residentes (a fonte de risco é falha operacional e conflito de interesse)

PLDFTP: Falhas na supervisão de PLD/FTP pela indústria de FIDCs (a fonte de risco são externalidades, falha operacional e conflito de interesses)

Estrutura Operacional de Gestores: Requisitos de estrutura operacional de gestores em desconformidade com a regulamentação (fonte do risco: falha operacional e conflito de interesse)

EAMO (Entidades administradoras de mercados organizados): Deficiências na cooperação e na coordenação entre EAMO (fonte de risco: falha regulatória, assimetria informacional e conflito de interesse).

Centrais depositárias: Deficiência na cooperação e na coordenação entre centrais depositárias (fonte de risco: falha operacional, assimetria informacional e conflito de interesses).

Classes e subclasses de fundos: averiguar implementação das classes e subclasses – dado que a RCVM 175 estará totalmente implementada no segundo semestre de 2025

Disclosure de ações ESG/ASG no Mercado de Valores Mobiliários: a análise das informações divulgadas pelas companhias abertas registradas na CVM e a atuação da SEP, de modo a possibilitar a tomada de decisão melhor pelo investidor.

Riscos relacionados à cadeia do FIAGRO: A supervisão temática será definida no 2º sesmtre de 2025, dado que a RCVM 214 (A.Norm. VI da RCVM 175) entra em vigor somente em 03/03/25. Esta Resolução implementa os Suplementos O, P e Q contendo regras informacionais específicas para os FIAGRO.

Contemplativo e analisando: legal, mas o que isso muda?

Nos biênios anteriores, normalmente, os novos riscos trazem uma nova ação e um novo olhar para a CVM receber / fiscalizar o mercado de capitais – e estabelecendo metas de redução / manutenção daqueles riscos e seus impactos. Os mercados em “foco” dos novos riscos devem saber que existe a possibilidade real de receberem uma solicitação de informações pela CVM e de aprofundamento em detalhes que antes podiam passar despercebidos.

A agenda regulatória e o SBR dão o tom do que vai ser a supervisão da CVM nesse ano de 2025 e nos mostra algumas tendências claras:

Tokenização do mercado: a própria iniciativa da CVM em ter criado resolução própria para o tema e no biênio seguinte buscar aprimorar esta regra mostra o quanto isto tem impactado realmente os investidores – tiveram emissões em 2024 que captaram aproximadamente R$ 20 milhões em menos de 180 segundos (através de uma destas plataformas de crowdfunding).

Acompanhamento das novas resoluções a serem implementadas integralmente (RCVM 175 – Fundos e RCVM 214 – AN VI da RCVM 175, FIAGRO)

Suplemento novo Trimestral para os FIAGROs – embora a RCVM 175 tenha trazido os suplementos O, P e Q, ficou faltando o trimestral, que hoje ainda conta com o modelo utilizado hoje pelos FIIs. É natural que após a adaptação dos FIAGROs a estes novos suplementos, venha um modelo específico para o Informe Trimestral para este tipo de fundo

Com a entrada de novos concorrentes (parece que dessa vez vai) para a B3, a necessidade de comunicação entre estes players e mais de uma fiscalização específica da CVM para este assunto

Cuidado da CVM com o Greenwashing – com a CVM de olho em possíveis discursos ESG sem a real prática das empresas, levando os investidores a tomarem decisões equivocadas

Agenda “varejo” do futuro: FACIL, Open Capital Markets, Crowdfunding, Inicitiva com o DREX, STRIP de debêntures e influenciadores digitais, a CVM de olho no que possivelmente será o investimento de varejo no futuro e se aproximando cada vez mais de todos estes temas.

O que fica implícito, mas essencial de observar, é que a regulação se aproxima cada vez mais de um papel proativo, não apenas acompanhando o mercado, mas antecipando suas tendências. Afinal, como na canção de Chico Buarque, “mulher, você vai gostar, tô levando uns amigos pra conversar”, a CVM nos convida a participar desse diálogo, construindo um mercado mais robusto e inovador.

¹ Estudo a partir da metodologia de Análise de Impacto Regulatório – uma análise do custo-benefício da edição de regramento para ampliar a transparência da relação comercial entre tais influenciadores e participantes do mercado de valores mobiliários – Link: https://www.gov.br/cvm/pt-br/centrais-de-conteudo/publicacoes/estudos/20230418-air-influenciadores.pdf

² CVM estuda alterar Resolução 88, focada em crowdfunding – Limite de ofertas poderá ser revisto, bem como permissão para securitizadoras registradas

³ Treasury Direct: https://www.treasurydirect.gov/research-center/timeline/strips/ Acesso em 08/01/2025

Felipe Ribeiro é sócio diretor de Investimentos Alternativos do Clube FII, atua apoiando a regulação e autorregularão de securitização do mercado desde 2012, e é autor do primeiro livro dedicado a FIIs de CRI no Brasil