Quem paga a conta do prejuízo do investidor?

O Congresso Nacional não se furta a presentear seus cidadãos, em todo Natal, com uma novidade legislativa. Seguindo a tradição, o regalo vem embrulhado. Não em papel celofane, mas em um projeto que pode versar sobre qualquer outro tema, contanto que guarde pouca ou nenhuma relação com o conteúdo do pacote.

O presente de 2025 é a proposta do Artigo 27-G para a lei que regula o mercado de capitais. Para os menos atentos, ela veio embutida ao final de um projeto de lei voltado à sustentabilidade e reciclagem de resíduos. Sob o pretexto de tratar de governança para a chamada “economia circular”, aparentemente, estaria sendo criada uma nova hipótese de responsabilidade civil. Assim, os administradores passariam a responder, perante os investidores, por informações incorretas divulgadas ao mercado, desde que tenham agido com dolo ou violado seu dever de diligência.

A perplexidade com o dispositivo decorre, inicialmente, do fato de que, até onde se tem conhecimento, ninguém nunca defendeu que os administradores de uma companhia aberta estivessem isentos de responsabilidade ao atuarem com dolo ou violarem o dever de diligência — seja no caso de informações incorretas, seja em qualquer outra hipótese de infração legal.

A “mágica”, contudo, opera-se nos parágrafos. Ali, evidencia-se que o objetivo da norma não é criar ou reforçar deveres do administrador, mas limitar ou excluir a responsabilidade da própria companhia e do acionista controlador por falhas informacionais.

No que se refere à companhia, ela não possuirá responsabilidade direta perante os investidores, exceto na singular hipótese em que o vício informacional ocorra em ofertas de distribuição ou aquisição nas quais figure como ofertante. Entretanto, haverá a possibilidade de uma responsabilidade indireta pela celebração de contrato de indenidade com os administradores, cuja única exclusão seria o próprio dolo destes na divulgação incorreta da informação.

No caso do acionista controlador, a isenção de responsabilidade é ainda mais drástica. Rompendo de vez com a chamada culpa in eligendo — isto é, a responsabilidade civil pela má escolha dos administradores —, o acionista controlador responderá apenas em duas hipóteses: quando a legislação impuser diretamente a ele o dever legal informacional, ou quando ele concorrer para a prática ilícita, for com ela conivente ou, dela tendo conhecimento, deixar de agir para a impedir.

Noves fora uma quantidade impressionante de incorreções técnicas em meros nove parágrafos, verifica-se que o dispositivo proposto, supostamente criado para endereçar uma grave crise de confiança no mercado de capitais, não busca fortalecer a responsabilidade civil perante falhas informacionais. Ele busca limitá-la, criando exclusões explícitas e direcionando a responsabilidade civil exclusivamente para o administrador das companhias.

Trata-se de uma opção equivocada, conforme já tratado em outras oportunidades neste espaço. Afinal, em grandes linhas, a responsabilidade civil vive um eterno conflito entre a reparação do prejuízo e aquilo que alguns denominam caráter "punitivo-pedagógico" da indenização.

Enquanto o primeiro busca recompor o patrimônio da vítima no montante do prejuízo sofrido, o último atribui à reparação a função de "sanção", cujo objetivo final seria inibir recorrências do comportamento indesejável. À primeira vista, pareceria que ambas as finalidades coexistiriam, sendo dois efeitos necessários e desejáveis do mesmo ato. Na verdade, ao regular o tema, deve-se fazer uma verdadeira "escolha de Sofia" em relação a qual aspecto será prestigiado em detrimento do outro.

O foco das legislações que privilegiam a reparação está mais no prejuízo e menos no comportamento do causador dele. Consequentemente, tendem a contemplar regras de solidariedade, responsabilidade sem culpa e mesmo flexibilidade na discussão sobre o nexo entre o ato praticado e o prejuízo sofrido. Por sua vez, aquelas que prestigiam o papel educativo da indenização invertem o pêndulo e se preocupam mais com o comportamento dos agentes do que com o dano em si. Nesse sentido, buscam individualizar condutas nocivas, prevendo regras para identificação do agente culpado, com o objetivo de "servir de exemplo" e "educar" os participantes do mercado.

Em matéria de proteção ao investidor por falhas informacionais, a prática internacional prestigia a primeira opção, isto é, foca-se na reparação, centrando a responsabilidade direta na companhia. A norma aprovada pela Câmara afasta-se da prática internacional, propondo um modelo normativo voltado a sancionar o comportamento do administrador "culpado" e educar por meio do exemplo. Para a norma, parece irrelevante o fato de que o administrador é, frequentemente, o elo com menor capacidade financeira para proporcionar a reparação adequada ao prejuízo causado ao investidor.

Ao retirar a responsabilidade da companhia, o legislador entregou uma regra que pune o administrador, ignorando que, sem bolso profundo, não há indenização real. Cabe agora ao mercado assimilar essa nova realidade e precificar o risco de um sistema onde a efetiva reparação do dano tornou-se mais remota.

* Raphael Manhães Martins, advogado