Entre o CRA e a CPR-F: como a regulamentação redesenha o financiamento do agronegócio
Redação Capital Aberto
Por anos, o Certificado de Recebíveis do Agronegócio (CRA) ocupou posição central nas captações incentivadas do setor. Em 2025, esse modelo começou a se reorganizar, com o CRA preservando sua centralidade, mas convivendo com novas alternativas de funding.
A Cédula de Produto Rural com Liquidação Financeira (CPR-F), até então utilizada como instrumento bilateral ou como lastro de operações de securitização, passou a ser distribuída diretamente a investidores no mercado de capitais, inclusive pessoas físicas, em ofertas públicas.
O movimento ganhou visibilidade com a oferta da Klabin, no valor de R$ 1,5 bilhão, liquidada pela B3 em agosto de 2025 e coordenada pelo Itaú BBA e pela XP.
Desde então, segundo a B3, as emissões públicas de CPR-F já somam R$ 6 bilhões, distribuídos em 14 operações que reuniram mais de 26 mil investidores.
A inflexão não decorre apenas de inovação financeira ou de busca por eficiência econômica. Ela é resultado direto da evolução regulatória.
A Resolução CMN nº 5.118, de fevereiro de 2024, posteriormente ajustada pela Resolução CMN nº 5.212, de maio de 2025, restringiu determinadas estruturas de CRA e elevou o grau de exigência na caracterização do lastro do agro, reforçando a necessidade de aderência efetiva entre o instrumento incentivado, o setor econômico beneficiado e a destinação dos recursos captados.
O objetivo regulatório foi claro: evitar que companhias com atuação apenas parcial ou indireta no agronegócio acessem o mercado incentivado com base em destinação genérica de recursos. Para esses emissores, a análise de elegibilidade passou a ser substancialmente mais rigorosa.
É nesse espaço que a oferta pública de CPR-F encontra terreno fértil. Companhias com dúvidas ou restrições para acessar o mercado de CRA podem encontrar na cédula uma alternativa de captação direta, desde que sejam legitimadas à emissão e que a operação observe os requisitos legais aplicáveis, em especial o vínculo com produto rural, a destinação dos recursos e o registro do título.
A diferença estrutural entre os dois instrumentos é relevante. O CRA é, essencialmente, um instrumento de securitização: a companhia securitizadora adquire direitos creditórios do agronegócio, vincula-os à emissão por meio do termo de securitização e pode instituir regime fiduciário com patrimônio separado, mecanismo que segrega os ativos e fluxos da operação ao pagamento dos titulares dos certificados.
A CPR-F, por sua vez, é o próprio título de crédito emitido pelo agente legitimado, produtor rural, cooperativa ou agroindústria, com obrigação de liquidação financeira, e sem segregação patrimonial análoga à da securitização.
O investidor passa a assumir, de forma mais imediata, o risco do emissor da cédula e das garantias eventualmente constituídas.
A escolha entre os dois instrumentos depende, portanto, da função econômica pretendida. Em operações pulverizadas, com múltiplos direitos creditórios, necessidade de segregação patrimonial, classes ou séries diferentes de títulos, mecanismos de subordinação ou maior engenharia de risco, o CRA preserva vantagens relevantes.
Em captações diretas de emissores elegíveis, com crédito corporativo mais claro, destinação aderente ao agronegócio e menor necessidade de estrutura de securitização, a CPR-F pode representar alternativa eficiente, com potencial de redução de prazo e custo.
Trata-se, portanto, de instrumentos complementares, e não concorrentes. A CPR-F não elimina o CRA: ela cria uma nova rota de captação para hipóteses em que a securitização não é necessária, não é possível ou não é a estrutura mais eficiente. Tampouco deve ser tratada como atalho regulatório.
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A oferta pública exige consistência econômica, documental e informacional, e a divulgação adequada de riscos torna-se ainda mais relevante quanto maior a base de investidores.
A esse cenário soma-se a regulamentação definitiva do Fundo de Investimento nas Cadeias Produtivas Agroindustriais (FIAGRO), consolidada pela Resolução CVM nº 214 e em vigor desde março de 2025.
A nova disciplina admite a constituição de FIAGRO multiestratégia, capazes de combinar, em uma mesma classe de cotas, exposição a direitos creditórios, CRA, direitos reais sobre imóveis rurais, participações societárias, créditos de carbono e CBIOs.
Em conjunto com a CPR-F pública, esses fundos tendem a atuar como veículos de alocação institucional na cadeia agroindustrial, inclusive como âncora em emissões originadas por produtores médios, cooperativas e agroindústrias, com gestão profissional e governança própria.
A reorganização desse mercado impõe novos pontos de atenção. Entre eles, destacam-se a verificação rigorosa da elegibilidade do emissor da CPR-F, a aderência da operação ao regime jurídico da Lei nº 8.929/1994, a clareza sobre a destinação dos recursos, a observância das regras da Resolução CVM nº 160 quanto ao regime de distribuição, à eventual submissão ao rito de registro ordinário, bem como ao reconhecimento da ausência de patrimônio separado típico da securitização.
A análise de crédito recai, agora, de forma mais direta sobre o emissor, sua capacidade de pagamento e as garantias prestadas.
A regulamentação recente não transformou a CPR-F em substituta universal da securitização. O que se observa é uma reorganização das alternativas disponíveis para o financiamento privado do agronegócio.
O CRA permanece central em operações que demandam patrimônio separado, agregação de recebíveis e estruturas mais complexas de alocação de risco. A CPR-F abre uma rota direta para emissores elegíveis.
O FIAGRO multiestratégia passa a funcionar como plataforma de alocação integrada ao longo da cadeia produtiva, com gestão ativa entre classes de ativos e capacidade de arbitrar risco, liquidez e duration.
Para o investidor, inclusive aos não residentes no país, o resultado é particularmente relevante: acesso a uma exposição diversificada ao agro brasileiro por meio de um único veículo regulado pela CVM, com gestão profissional, governança estruturada e previsibilidade tributária.
A regulação está posta. Os instrumentos existem e crescem em ritmo acelerado.
O próximo desafio não é mais normativo, mas de execução: originação qualificada, padronização de ativos e engenharia jurídica capaz de converter fluxo operacional em ativos efetivamente financiáveis do mercado de capitais.
Gustavo Rabello, Danielle Peniche e Gustavo Vitale, do SouzaOkawa Advogados
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