O déficit público que assombra o mundo
Uma suposta externalidade positiva do uso de capital de terceiros no balanço de uma companhia privada reside no aumento da disciplina do devedor. Em outras palavras, quando uma empresa se alavanca, tende a ser mais responsável. Por se tratar de um custo fixo, a introdução de endividamento costuma limitar a liberdade do administrador. Esse tipo de compromisso é útil para conter a ânsia de muitos gestores de primeira viagem, que se obrigam a observar o horizonte de seus projetos não somente pela ótica do retorno, mas também pelo custo e risco, dado que há uma parcela fixa a ser paga, chova ou faça sol. Enfim, a atenção tem que ser redobrada.
Interessante discutir se esse conceito vale também para entes públicos. Será que é realista afirmar que governos ficam mais conservadores a partir de uma situação mais delicada de endividamento? A resposta, para a média, na prática, tem sido “não”, pelo menos nos últimos anos. Até porque, em regimes democráticos, governos se alternam de quatro em quatro anos (no caso do Brasil, por exemplo). Promessas de campanha são sempre feitas e devem ser cumpridas. Normalmente, existe pouco compromisso com a austeridade. Tal constatação não é um privilégio tupiniquim.
Na crise da COVID, bancos centrais do mundo inteiro fizeram o chamado Quantitative Easing (QE), recomprando cerca de US$ 10 trilhões em títulos públicos, para injetar recursos na economia. De forma coordenada, governos em geral também produziram enormes déficits para salvar a economia mundial de uma grande recessão.
O problema é que o risco de recessão foi embora e os déficits permaneceram. Com isso, renasceu a inflação. Essa situação levou os BCs do mundo a normalizarem suas políticas monetárias. Mas vários governos não pararam de gastar.
Pegando o caso do Brasil, nossa jabuticaba de juro real estruturalmente elevado incomoda os políticos. Déficits persistentes levaram a uma carga tributária complexa e extremamente elevada, mesmo para padrões de nações emergentes. No caso brasileiro, a situação é ainda mais agravada pela rigidez do orçamento, com despesas obrigatórias travando investimentos discricionários. Tudo isso, agregado aos gastos insuficientes e mal alocados na área educacional, afeta a produtividade agregada que, por sua vez, trava a expansão da oferta. Com isso, toda a vez que o país cresce acima de um PIB potencial que é baixo (estimado em 2% ao ano), ressurgem as pressões inflacionárias. Segurança e impunidade à corrupção também são temas também que fragilizam a situação brasileira.
Porém, voltando ao déficit, estamos com uma relação Dívida/PIB ao redor de 75%. Nosso endividamento público gira, então, a aproximadamente de R$ 9 trilhões. Se, de forma simplificada, aplicarmos um custo de 12% a.a na dívida, estimaremos uma carga de pagamento de juros na casa de R$ 1 trilhão, o que monta a 8% do PIB, o que é um número extremamente alto. O prazo médio é curto (4,2 anos) e com participação crescente de títulos pós-fixados (LFTs, hoje já em 46% do total), que são impactados diretamente pela taxa SELIC, hoje em patamar agressivo de 15% a.a (exatamente para fazer a inflação convergir à meta). Concluindo, temos uma dívida elevada, cara e de prazo curto.
O que mais preocupa o mercado, no entanto, é a trajetória dessa dívida. O Governo se vangloria de um arcabouço fiscal que produz um superávit primário que deve oscilar entre -0,25% e 0% do PIB em 2025, mesmo depois da retirada de várias exceções (o que torna o número mais bonito que parece). Porém, mantido esse patamar pouco ambicioso, em um cenário otimista de inflação e crescimento para os próximos anos, a relação Dívida/PIB chegaria, em 2030, a um nível ao redor de 95%. Essa escalada poderia levar a um rebaixamento de rating brasileiro, se afastando ainda mais do grau de investimento.
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Fazendo simulações em vários cenários, há dois caminhos para se seguir, com o objetivo de estabilizar essa relação Dívida/PIB: o desejável, que seria expandir o superávit primário para a casa dos 3% do PIB; e o mais “fácil” para o governo, que consistiria em deixar a inflação subir para corroer o endividamento. Seria uma triste volta ao passado, mas parece que os políticos não entenderam essa aritmética simples do potencial crescimento da dívida, a partir do seu tamanho e custo.
Mas o Brasil não está sozinho, nesse mundo onde o déficit público parece ser regra, e não a exceção. A relação Dívida/PIB nos EUA já monta a 100%. A diferença é que, pela confiança do investidor e pelos títulos norte-americanos representarem reserva de valor para o mundo inteiro, o financiamento é farto e relativamente barato. Mesmo assim, déficits persistentes (primário de -2% do PIB) levaram ao rebaixamento de rating pela Moody´s em maio/25, com o endividamento dos EUA perdendo o status de triple A (AAA). O encurtamento do prazo da dívida pública tem sido uma consequência: Dois terços do estoque atual têm prazo de vencimento inferior a cinco anos; e, nos últimos doze meses, um terço foi emitido com vencimento inferior a um ano.
O problema norte-americano não é isolado nos países desenvolvidos. Estima-se que 40% da dívida soberana da OCDE vencem nos próximos três anos. A desconfiança dos investidores é global. O mundo também vive uma situação de maior envelhecimento populacional com os avanços na medicina, que pressiona gastos com previdência. Mais um fator negativo para a produção de déficits crescentes.
Cada vez mais, vige a situação de “déficits + dívidas escalando em relação ao PIB = credor só está aceitando rolar dívidas por todo o globo por prazos mais curtos e juros maiores”. O tal conceito de aumento de disciplina do devedor, válido no caso de empresas privadas (mencionado no começo desse artigo), cai por terra no setor público, a partir das ações de políticos populistas, que preferem execrar presidentes de bancos centrais “pelos juros elevados”. É mais fácil lavar as mãos, culpando terceiros pelas consequências (o juro alto) do que enfrentar o problema central (os déficits), em um ciclo vicioso. Esse ataque aos BCs foi visto recentemente no Brasil e nos EUA, seja por um presidente de esquerda ou de direita. Não é mera coincidência.
Paira o medo da dominância fiscal, onde a política monetária acaba perdendo potência por conta da irresponsabilidade dos governos, com a independência efetiva dos BCs sendo comprometida de certa forma.
O planeta vive uma situação de déficits fiscais generalizados que, se não enfrentada de frente, gerará uma queda estrutural de crescimento de longo prazo, com menos emprego e aumento de concentração de renda (juros e inflação mais elevados) no futuro. Está mais do que na hora de os governos assumirem suas responsabilidades e evitar tal dano, que pode tornar-se crônico.
Alexandre Póvoa: estrategista da Meta Asset ManagementAutor dos livros: Valuation, Como Precificar Ações e Mundo Financeiro, o Olhar de um Gestor
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