As transformações do mercado de capitais e o crescente papel dos fundos de investimento no financiamento das atividades empresariais
Recentemente foi noticiado que a Meta, dona do Instagram e do Facebook, está preparando a captação de R$ 29 bilhões de dólares para financiar a construção de data centers nos Estados Unidos, uma infraestrutura necessária à geração de capacidade computacional suficiente para alimentar os seus modelos de inteligência artificial. Mais cedo neste ano, iniciativas similares foram anunciadas, como o gigantesco projeto Stargate, envolvendo as empresas de tecnologia Arm, Microsoft, NVIDIA, Oracle e OpenAI.
Além de mostrar a competição acirrada que vem sendo travada pela liderança na inteligência artificial, os planos da Meta revelam uma importante transformação em curso nos mercados de capitais mundo afora. Há uma ou duas décadas, uma tal operação seria provavelmente realizada por meio de ofertas públicas de valores mobiliários, sendo esse o canal tradicionalmente utilizado por emissores para captações desse porte. Mas, de acordo com o noticiado, a Meta pretende financiar-se por meio de operações privadas junto a grandes gestoras de recursos, como Apollo Global Management, KKR, Brookfield, Carlyle e Pimco.
A ascensão dos fundos de ativos privados
A escolha dessa forma de financiamento também foi adotada em outras operações anunciadas neste ano para a construção de data centers (como, por exemplo, naquela divulgada pela OpenAI com a Owl Capital) e reflete, em termos mais amplos, a ascensão do financiamento por meio de fundos de investimento, especialmente nos setores de inovação tecnológica, saúde e infraestrutura. O patrimônio sob gestão dos fundos que adquirem “ativos privados”, isto é, que não foram ofertados publicamente nem listados em mercados organizados (como ações e dívidas, além de imóveis), mais do que dobrou de 2013 a 2024, passando para mais de 16 trilhões de dólares, e, segundo projeções, seguirá crescendo nos próximos cinco anos.
Para explicar essa evolução, costuma-se destacar a geração de retornos financeiros em média superiores aos dos títulos listados e a busca pela diversificação de investimentos. Mas também há fatores estruturais, como a elevação dos custos associados à listagem em mercados públicos e a crescente dificuldade de as empresas menores atraírem a atenção dos investidores em um ambiente cada vez mais dominado por fundos de índice com gestão passiva. Isso tudo se reflete no encolhimento dos mercados acionários ao redor do mundo, como, por exemplo, nos Estados Unidos, onde o número de companhias com ações negociadas publicamente encolheu em mais da metade de 1997 a 2024.
Nesse cenário, fundos de “ativos privados” (que, em uma aproximação rudimentar, correspondem aos nossos fundos de investimento em participações, em direitos creditórios e imobiliários) vem provendo às companhias um caminho alternativo para a obtenção de recursos, com vantagens relevantes em termos de redução de custos e flexibilidade na modelagem de operações de financiamento. Isso tem levado companhias de menor ou médio porte a adiar a abertura de capital, ou até mesmo a descartar tal plano, dado a disponibilidade de recursos por outros canais do mercado de capitais. O resultado, ao fim, é o reforço do declínio do número de companhias listadas, como se nota a partir da redução significativa das ofertas públicas iniciais de ações, observada nos principais mercados ao redor do mundo.
De outra parte, a ascensão dos fundos de ativos privados se explica pela imposição aos bancos de regras de capital mais rígidas após a crise financeira de 2008. Essas regras deixaram os bancos mais seguros, mas também tiveram por efeito reduzir a capacidade dessas instituições de manter em seus balanços créditos corporativos mais arriscados. criando, assim, um “vácuo de financiamento”, que foi preenchido pela indústria de fundos de ativos privados. Uma parte significativa da intermediação de crédito corporativo foi então transferida para o universo dos fundos de investimento.
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As repercussões na regulação do mercado de capitais
Esse fenômeno, compreendido em suas diferentes facetas, tem diversas repercussões para a regulação do mercado de capitais. A primeira é a maior preocupação dos bancos centrais em estender a sua regulação prudencial para a indústria de fundos. Essa discussão – que já chegou inclusive ao Brasil, como noticiado pela imprensa – se deve não apenas ao rápido crescimento desses agentes, mas também às suas possíveis conexões com o setor bancário e aos riscos de contaminação sistêmica daí decorrentes.
Por outro lado, é importante ter em vista que esses fundos vêm suprindo as necessidades de financiamento de um conjunto relevante de empresas, especialmente de pequenas e médias e daquelas ligadas à inovação tecnológica, que, de outro modo, restariam desatendidas, haja vistas as restrições regulatórias já mencionadas acima, que limitam a capacidade das instituições financeiras de manter em seus balanços créditos mais arriscados.
Por isso, qualquer movimento regulatório não deveria inibir ou tornar excessivamente custosa a atuação desses fundos. Ao contrário, avanços regulatórios deveriam focar no aprimoramento da transparência e da supervisão, bem como procurar incentivar a modernização da indústria de fundos de ativos privados, que ainda é relativamente pequena no Brasil. Desde que assegurada a estabilidade financeira, cumpre assegurar a competividade do ambiente de negócios no Brasil, que não poderia ficar privado de um canal alternativo de financiamento cada vez mais importante em outras jurisdições.
A reforma dos fundos de investimento em participações
Um bom exemplo disso diz respeito à reforma da regulamentação dos fundos de investimento em participação (FIP), que deve ficar pronta até o final deste ano, conforme anunciado pela CVM. A minuta submetida à consulta pública prevê diversas flexibilizações, como a possibilidade de distribuição de cotas ao público investidor em geral, a substituição do requisito de exercício de influência na gestão das sociedades investidas pela previsão mais maleável de participação no processo decisório dessas sociedades, e a autorização da alavancagem financeira por meio de operações com derivativos e da contração de empréstimos.
Ainda que se possa defender uma liberalização ainda maior em alguns pontos – por exemplo, a exigência de participação no processo decisório das investidas sequer é imposta como requisito regulatório em outros países –, a reforma anunciada tem o mérito de aproximar os FIP das práticas adotadas nas maiores e mais relevantes jurisdições de private equity. Em especial, a admissão da alavancagem, ainda que venha a exigir uma supervisão mais intensa, permitirá enfim que os FIP realizem operações que já são comuns em outros mercados, contribuindo para que estruturas de private equity sejam montadas no Brasil, em vez de seguirem sendo realizadas em outras jurisdições.
*Pablo Renteria (pwr@renteria.adv.br) é sócio fundador do escritório Renteria Advogados e professor de direito civil da PUC-Rio. Foi diretor e superintendente de processos sancionadores da CVM.