O novo mercado de capitais: ruim para o Governo?

O título desse artigo é um paradoxo. Não clamamos durante anos pelo desenvolvimento de um mercado de capitais forte no Brasil? Por que esse fato, em processo de consumação, pode ser negativo para o Governo?

Estamos em um momento bastante complicado para a economia brasileira. Questionamentos sobre a real disposição do Governo Lula sobre a austeridade fiscal e promessas de protecionismo e deportação em massa pelo presidente eleito dos EUA, Donald Trump, levaram o Real a romper a casa dos R$ 6/US$. As taxas prefixadas chegaram a 15% ao ano, com a curva das NTN-Bs pagando acima de IPCA + 7% a.a. 

A indústria de fundos tem sofrido enorme concorrência de outros produtos, sobretudo de títulos de renda fixa isentos. Não bastasse a desvantagem do come-cotas para os fundos, outros números são impressionantes. Segundo a FIPE, a fatia das ofertas de mercado de capitais na captação líquida das companhias subiu de 1,37% do PIB em janeiro para 3,47% do PIB em julho/24. Já a participação do crédito bancário na carteira das companhias caiu quase pela metade no trimestre encerrado em dezembro/23, ante ao mesmo período findado em julho de 2024 (de 2,6% para 1,5% do PIB).

Outro dado chocante é a relação entre a emissão de debêntures de infraestrutura (R$ 96 bilhões) e a liberação de crédito do BNDES ao mesmo segmento (R$ 31 bilhões) entre janeiro e setembro de 2024. O triplo para as debêntures incentivadas. Lembrando que o crédito do BNDES conta normalmente com linhas subsidiadas.

Então, não deveríamos comemorar? Até porque o lado positivo da história é que finalmente temos um mercado de capitais no país, antes muito dependente de governo! Em 2016, segundo a Fipe, o BNDES participava, em média, com 18% do passivo de longo prazo das empresas. Hoje, esse número não passa de 7%. As alternativas privadas, apesar de ainda não existir um mercado secundário totalmente líquido (o que é uma limitação), são bastante saudáveis para o país.

Porém, o aspecto preocupante é que o governo se constitui no maior devedor da praça. Pela primeira vez na história, a dívida bruta do Governo Geral (DBGG), que abrange as contas do governo federal, INSS e governos estaduais e municipais, atingiu R$ 9 trilhões em outubro de 2024 (78% do PIB). Enfim, o estado perdulário brasileiro precisa, mais do que nunca, da poupança privada para se financiar. Se essa poupança se desloca para outras frentes, o governo terá mais dificuldade para sustentar seu passivo. Como consequência, o juro é pressionado, a partir da queda da demanda de títulos públicos em relação à oferta.

Por outro lado, a atividade não desaquece porque as empresas estão conseguindo captar grande parte da poupança disponível. E tome pressão na inflação, com o PIB crescendo 3% ao ano, versus um PIB potencial que não passa de 2% a.a!

Há, inclusive, uma discussão aberta no mercado financeiro sobre a perda de potência da política monetária por conta da expansão desenfreada dos títulos privados isentos, que concorrem com os papéis públicos (que pagam imposto de renda). Esse fator, aliado ao ambiente macroeconômico ruim, torna mais complicada (e cara) a rolagem da dívida pública. A informação a seguir deve assustar o Banco Central e o Ministro da Economia. Enquanto o volume de títulos isentos emitidos saltou de R$ 400 bilhões em 2020 para os atuais R$ 1,8 trilhão, o somatório de títulos prefixados e NTN-Bs atinge hoje R$ 3,4 trilhões. Não é à toa, também, o crescimento recente do percentual das LFTs na composição da dívida pública federal. É o que o mercado está absorvendo. Esse alargamento do mercado de crédito sem imposto pode levar à necessidade de uma taxa SELIC mais elevada para a atração de capital.