Uma questão de política legislativa

Apesar de previstas há mais de 30 anos na Lei das S.As., as ofertas públicas de aquisição do controle (OPA) de companhias abertas somente vieram a ser regulamentadas pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) em 2002, com a edição da Instrução 361. Hoje, no entanto, é forçoso reconhecer que tal normativo carrega deficiências, justificadas pela inexperiência brasileira no assunto e pelo novo momento que vivemos. Diferentemente de alguns anos atrás, atualmente temos mais empresas com dispersão acionária, e tentativas de aquisição hostis de controle começam a surgir. Por isso, uma nova versão da Instrução 361 foi elaborada pela CVM e submetida à audiência pública.

O edital reconhece, por exemplo, a relevância de os administradores da companhia visada se manifestarem a respeito da OPA — algo que, até então, não era cogitado. Tal iniciativa, além de ser uma obrigação implícita nos deveres de diligência e lealdade dos administradores previstos na Lei das S.As., irá auxiliar os acionistas em sua tomada de decisão, evitando que aceitem propostas desfavoráveis. Essa manifestação também é muito importante para que os acionistas reflitam mais sobre a legitimação da adoção de mecanismos de defesa contra a OPA.

O debate, porém, deixa de avançar quanto à necessidade de o ofertante se manifestar sobre os seus propósitos para a empresa visada. Essa é uma exigência comum no Direito Comparado e sem equivalente no País. Nesse aspecto, a regra parece privilegiar a obtenção do melhor preço de venda das ações em detrimento dos interesses da companhia ou daqueles que permanecem na empresa, como os acionistas remanescentes, administradores e empregados.

A reforma proposta apresenta também salvaguardas. A principal delas é a obrigatoriedade de o ofertante adquirir as ações remanescentes no prazo de três meses após a OPA, pelo mesmo preço da oferta. O objetivo é propiciar ao acionista que rejeita a OPA a chance de se retirar da companhia nas mesmas condições, caso, na sequência dessa, se sinta prejudicado pelo novo controlador.

A salvaguarda, entretanto, pode encarecer a OPA. Afinal, um dos seus atrativos é permitir a oferta por um número determinado de ações que garanta o poder de controle e não pela totalidade dos papéis da companhia visada. Como remédio, a CVM prevê uma alternativa: dispensar a salvaguarda quando a OPA for aprovada em assembleia especial ou por meio de manifestações individuais. Nessa hipótese, ainda que a aprovação da OPA em assembleia não se confunda com sua aceitação — que é sempre individual —, permite-se a interferência da coletividade na esfera de decisão particular do acionista. Se a assembleia concordar com a OPA, o acionista divergente será compelido a aceitá-la, ou então deverá se conformar em continuar em uma empresa com novo controlador e totalmente desprotegido.

O debate sobre a OPA passa por uma discussão de política legislativa, pois envolve questões diretamente ligadas à governança, ao desenvolvimento do mercado e aos interesses nacionais. Há décadas o tema é debatido nos Estados Unidos e na União Europeia. A discussão é fundamental para o desenvolvimento de um mercado ativo de controle societário e preservação da dispersão acionária. Nosso relativo atraso na regulamentação da OPA tem, ao menos, uma vantagem: podemos aproveitar a oportunidade para evitar erros e aprender rápido o que muitos países levaram anos para construir.