Capital Aberto

Direito conferido aos minoritários de vender suas ações junto com os controladores em caso de alienação da companhia, o tag along se tornou um dos pontos-chaves das discussões sobre governança corporativa no Brasil. Mas virou também sinônimo de polêmica. Retirado da legislação para viabilizar a venda das empresas sobre controle estatal entre 1997 e 2002, ele voltou a vigorar com a Lei 10.303, que alterou a Lei das Sociedades por Ações em 2001. Trata-se do artigo 254-A, que confere aos detentores de ações ordinárias o direito de se desfazerem de suas ações por 80% do valor recebido pelo acionista controlador em caso de venda da companhia.

Desde então, em prol da boa governança e como resultado da adesão ao Novo Mercado — que exige um tag along de 100% —, muitas companhias estenderam o benefício aos donos de ações preferenciais e aumentaram o percentual mínimo de 80% garantido pela lei às ações ON. O resultado desse movimento ficou evidente na pesquisa feita pelo Centro de Estudos em Governança Corporativa (CEG) para este anuário. Das companhias pesquisadas, 69,9% oferecem tag along voluntário superior ao estipulado pela legislação para as ações ordinárias. Dentre as que possuem preferenciais, 48,8% oferecem o benefício para esses acionistas.

Na raiz da relação entre tag along e governança corporativa, além da equidade de condições entre os acionistas diante da venda da companhia, estão as vantagens preventivas que esse mecanismo pode gerar. Sem o dispositivo, o espaço para o pagamento de prêmios de controle é muito maior. Cria-se, assim, um incentivo perverso para que os donos valorizem o controle de suas companhias usufruindo de benefícios privados, não acessíveis a todos os acionistas.

Nos últimos anos, investidores brigaram para fazer valer o direito ao tag along em diversas operações. A dúvida, na maioria das vezes, concentra-se no fato de ter ou não havido alienação de controle. Conforme a Lei das S.As., o direito à venda conjunta se aplica apenas quando existe a venda direta ou indireta do controle. Quando outro acionista assume o controle sem que essa alienação tenha necessariamente existido, não há previsão de tag along.

Essa lacuna vem dando o que falar nos últimos meses. Em casos como o de Tenda e Gafisa, no ano passado, e Klabin Segall e Agra/Veremonte, este ano, os controladores simplesmente aceitaram ser diluídos e perder seu posto para uma outra empresa, que adquiriu participação relevante no capital. Não houve, portanto, venda, e os minoritários, assim como os controladores, não viram a cor do dinheiro. Situações desse tipo mostram que são muitos os arranjos que uma companhia pode utilizar para comprar uma concorrente. E essa sofisticação do mercado põe o tag along em xeque. Na Europa, a questão foi resolvida com a determinação de que a aquisição de 30% das ações de uma companhia dispara a necessidade de uma OPA.

Contrário ao tag along, Luiz Fernando Araújo, sócio da CRPC Asset, de Recife, acredita que a extensão do prêmio de controle aos minoritários pode se voltar contra os próprios acionistas. Para ele, o tag along encarece as operações ao impor que os demais acionistas se desfaçam de suas ações em iguais condições, o que tende a dificultar a substituição do gestor da companhia. Na verdade, o tag along não é nada mais do que uma pílula de veneno — poison pill —, criada para desestimular a aquisição de participações relevantes no capital social. E as poison pills, a propósito, são repudiadas pelos defensores das boas práticas de governança. Ainda assim, diante da estrutura de controle concentrado predominante no Brasil e dos elevados prêmios de controle que tendem a emergir nesse ambiente, os guardiões das boas práticas preferem contar com o tag along.